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来源：E药资本界
集采的车轮碾过，十年增长神话褪色，如何找到新的平衡点和生长节奏？
中药细分赛道龙头，遭遇十年首亏！
1月27日，中国中药发布一份“罕见”的盈利预警公告。2025年度，公司预计将由盈转亏，亏损额介于3.5亿至5亿元，净利润同比暴跌1785%至2507%。即便剔除商誉减值等因素，利润仍同比下降45%至55%，主营业务盈利能力几近腰斩。
过去十年以来，中国中药得益于中药配方颗粒政策红利与高成长性，从未出现亏损，2017年至2021年其营收复合年增长率更是高达22.95%
而如今这份亏损预警似乎正式宣告：中药龙头们过去的成长与估值逻辑，正在被动摇。
▲中国中药上市以来股价走向
配方颗粒，繁华破灭
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中国中药是中药配方颗粒的“龙头老大”，自1992年起步发展，目前在等级医疗机构的覆盖率超60%，市场占有率53%。
作为业绩“压舱石”，中药配方颗粒板块业务占中国中药总营收的近一半。但近两年，该板块业绩屡屡下滑。2024年营业额约为69.7亿元，同比下降23.5%。2025年上半年营业额约为29.9亿元，同比下降14.1%。
2025年度盈利预警公告中，公司将亏损归结为两方面原因：一是中药配方颗粒业务受集采业务占比提高、市场竞争加剧等影响，收入规模及盈利能力下降，二是商誉和相关资产组减值。
其中，商誉减值与中药配方颗粒业务紧密相关。早在2025年上半年时，公司商誉减值便已达到2.42亿，主要是由于中药配方颗粒业务表现欠佳，就江阴天江计提商誉减值。
中药配方颗粒，究竟发生了什么？
中药配方颗粒是传统中药饮片的现代表现形式，以中药饮片为原料进行制粒，用于调配中药汤剂。传统煎煮方式会导致中药材40%-60%的成分流失，而标准化生产的配方颗粒药效利用率可达70%-80%。
相较于普通中药饮片，其质量可控、随症加减，开水冲服、方便快捷，价格普遍高于普通饮片，一度被视为“黄金赛道”。2021年时，中药配方颗粒市场规模达到240亿元高点，此后几年始终保持在160亿到170亿元之间。2024年，我国中药配方颗粒的年产量和年需求量分别约22.93万吨和22.49万吨。
只是当中药配方颗粒集采的“刀”落下，黄金赛道迎来重塑的同时，赛道内的玩家们日子也都不好过了。
一方面，中药配方颗粒行业的价格“天花板”被全面压缩。2023年下半年，《中药配方颗粒采购联盟集中采购公告》发布，山东牵头山西、内蒙古等15个联盟省份开展中药配方颗粒省际联盟集中带量采购，平均降价50.77%。截至2025年6月30日，纳入中药配方颗粒集采的22个省（区，市）已全面执行集采。
2024-2025年，受集采降价，成本上涨及市场竞争加剧等因素影响，中国中药的中药配方颗粒营业收入和盈利水平大幅下降。
承压的不仅是中国中药，另一家中药配方颗粒龙头企业红日药业也遭遇十年最差业绩，2024年营收同比减少5.34%，归母净利润同比减少95.76%。2025上半年下滑仍在持续，营收同比减少6.72%，净利润下滑46.95%。
另一方面，中国中药在财报中指出，集采对中药配方颗粒企业提出了更高要求，企业需提升生工艺，加强质量管控并完善溯源体系建设。
除了受集采影响较大的中药配方颗粒板块外，中国中药旗下还有四个核心业务板块，分别是中药材生产及经营、中药饮片、中成药、中医药大健康，2025年上半年均出现不同程度的承压。
其中，业绩降幅最大的是中药材生产及经营业务，该板块营收4.46亿元（占总营收6.0%），同比减少40.9%。据悉，2022年至2024年上半年，中药材价格显著上涨，目前整体市场仍处于高位震荡区间。价格波动带来公司采购成本压力，也导致部分药材销售订单减少。
此外，中药大健康板块也明显下滑，该板块业务营收1.22亿元（占总营收1.6%），同比减少21.8%。早在2018年前后，中国中药基本完成中药大健康的全产业链布局，目前主要包括人参、陈皮、燕窝、肉蓉等品类。据此前财报，在行业竞争激烈之际，中国中药大健康产品的市场拓展成效不足，产品销售量减少。
作为中药老牌药企，中国中药近年来正在聚焦转型，重点围绕中药创新药与中成药二次开发。
2025年，中国中药的产品新增触达二级及以上医疗机构超1750家次，仙灵骨葆、金叶败毒颗粒等重点品种销售金额过亿元，同比实现正向增长。此外，新增广东省中药饮片（冯了性）工程技术研究中心，旨在为中药饮片领域的创新发展提供核心技术。
私有化，还会来吗？
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中国中药是名副其实的“国家队”，出身于1955年成立的中国药材公司，2003年并入国药集团，其后更名为“中国中药公司”，为国药集团搭建起中药产业板块平台。
2010年，中国中药由中药贸易向中药工业转型。此后，它通过多次并购夯实工业发展底座，2013至2015年先后并购了盈天医药、贵州同济堂、天江药业。
其中，中国中药出资87.6亿收购天江药业（及其全资子公司一方制药）87.3%股权。中国中药在其官网表示“这一并购创下国内制药业最大并购案”，也奠定了中国中药在配方颗粒行业的领军地位。
值得一提的是，国药集团同时控股中国中药和太极集团，两家在中成药、中药配方颗粒领域存在业务重叠。2020年国药增资入主太极集团时，曾承诺5年内解决同业竞争，市场曾猜测中国中药将私有化，并且并入太极集团。
不过如今，国药入主太极的五年之期已到，同业竞争问题尚未解决，而中国中药的私有化计划也几经波折，仍是二级市场投资者心中悬而未决的疑问。
追溯中国中药的私有化历程，可谓一波三折：
最早在2021年1月，国药集团私有化中国中药的消息首次传出，中国中药股价当日上涨7.03%，但最终并无下文。
2022年12月，再次出现中国中药被私有化的传闻，而后中国中药发布辟谣公告，此次传闻才得以终止。公告发布当天，其股价收窄16.41%，刷新过去5个月以来新高。
直到2023年6月，中国中药公告称国药集团“初步探讨”私有化，但强调“尚未形成具体方案”。
2024年2月21日，私有化计划终于迎来首次正式要约。中国中药公告称，国药集团建议透过计划安排的方式，以每股4.6港元现金的价格将中国中药私有化。不过，此次私有化计划又最终因“先决条件未获满足”，2024年10月正式告吹。
到2025年10月，是国药集团此前承诺五年内解决同业竞争的节点，等来的却是两家公司交出的业绩下滑的答卷。这一年，中国中药迎来十年首亏，太极集团的业绩也处在低点。据太极集团中报，2025H1营收56.58亿元，同比下降27.63%，归母净利润1.38亿元，同比下降66.82%。
虽然并未等来战略重组，但两家公司的人事变动却颇为频繁。
2025年间，太极集团副总经理罗诗遂、谭礼文及监事徐庭梅、李茹相继离任，董事会成员更是近乎全面替换。而中药控股执行董事、董事会主席陈映2024年辞任，2025年初又有六名非执行董事辞任。
中国中药此次盈利预警公告发布后，有业内人士认为其重组概率或将提升。若将中国中药私有化，通过资产注入整合的方式解决同业竞争问题，对两家公司来说是强强联合，也可以实现集团中药业务的整合。
当整个中药板块的业绩普遍遭遇挑战时，中国中药的业绩失速，已经不只是单个企业的危机，同样是行业进入深度整合与价值重塑期的标志。如何在行业洗牌中寻找新的立足点，守住龙头地位，是中国中药接下来最关键的考验。
（本文转载至E药经理人，作者 张烨静）
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